M15 – Credit Analysis: Government Issuers
LOS 15.a: Mô tả các yếu tố được sử dụng trong phân tích tín dụng sovereign và non-sovereign
1. Phân Tích Nợ Sovereign
Phân tích tín dụng sovereign đánh giá khả năng và sự sẵn sàng của chính phủ trong việc trả nợ. Quá trình này kết hợp cả các yếu tố định tính và định lượng.
1.1 Yếu Tố Định Tính (Năm Nhóm Đánh Giá)
| Nhóm Đánh Giá | Các Khía Cạnh Chính |
|---|---|
| Institutional | Chất lượng quản trị, pháp quyền, khung pháp lý, tính minh bạch trong chính sách, mức độ tham nhũng |
| Fiscal | Mức độ linh hoạt của chính sách tài khóa, kỷ luật chi tiêu, đa dạng hóa nguồn thu, các khoản nợ tiềm ẩn (contingent liabilities) |
| Monetary | Tính độc lập của ngân hàng trung ương, uy tín, chế độ tỷ giá hối đoái, thành tích kiểm soát lạm phát |
| Economic | Cơ cấu kinh tế, mức độ đa dạng hóa, năng lực cạnh tranh, triển vọng tăng trưởng |
| External | Cán cân tài khoản vãng lai, dòng vốn, nợ nước ngoài, mức độ đầy đủ của dự trữ ngoại hối |
1.2 Yếu Tố Định Lượng
Fiscal Strength
Đo lường gánh nặng nợ và khả năng chịu đựng nợ của chính phủ:
Tỷ lệ gánh nặng nợ (Debt Burden Ratios):
Tỷ lệ khả năng chịu đựng nợ (Debt Affordability Ratios):
trong đó:
- Tỷ lệ càng cao cho thấy fiscal strength càng yếu
- Debt affordability được xem là yếu tố quan trọng hơn — một quốc gia có thể gánh nợ cao nếu chi phí lãi vay vẫn ở mức có thể kiểm soát được
Tăng Trưởng & Ổn Định Kinh Tế
| Chỉ số | Ý nghĩa |
|---|---|
| Real GDP growth | Tăng trưởng bền vững cao hơn → khả năng trả nợ mạnh hơn |
| GDP volatility | Biến động thấp hơn → nguồn thu và khả năng trả nợ ổn định, dự báo tốt hơn |
| Per capita GDP | Thước đo gián tiếp về trình độ phát triển kinh tế và năng lực cơ sở thuế |
| Economy size | Nền kinh tế lớn hơn có cơ sở nguồn thu đa dạng hơn |
Ổn Định Bên Ngoài (External Stability)
| Chỉ số | Ý nghĩa |
|---|---|
| FX Reserves / GDP | Khả năng bảo vệ đồng tiền và đáp ứng các nghĩa vụ đối ngoại |
| Reserve ratio | Mức độ bao phủ các khoản nợ nước ngoài ngắn hạn |
| External debt burden | Tổng nghĩa vụ đối ngoại so với GDP hoặc kim ngạch xuất khẩu |
2. Nợ Chính Phủ Non-Sovereign
Các tổ chức phát hành non-sovereign bao gồm các thực thể cấp dưới hoặc hoạt động song song với chính phủ trung ương.
2.1 Government Agencies
- Chất lượng tín dụng thường gắn liền với xếp hạng sovereign (bảo lãnh tường minh hoặc ngầm định)
- Ví dụ: ngân hàng phát triển, cơ quan tín dụng xuất khẩu
- Thường phát hành trái phiếu để tài trợ cho các mục tiêu chính sách cụ thể
- Green bonds: Ngày càng được phát hành bởi các government agencies để tài trợ cho các dự án môi trường
2.2 Government Banks
- Các tổ chức tài chính thuộc sở hữu nhà nước hoặc được nhà nước hậu thuẫn
- Đánh giá tín dụng xem xét cả tình hình tài chính độc lập lẫn mức độ hỗ trợ từ chính phủ
- Có thể phát hành green bonds cho các sáng kiến tài chính bền vững
2.3 Supranational Issuers
- Các tổ chức quốc tế có nhiều thành viên là các quốc gia sovereign (ví dụ: World Bank, European Investment Bank, Asian Development Bank)
- Chất lượng tín dụng phụ thuộc vào:
- Sức mạnh tài chính của các quốc gia thành viên
- Cam kết vốn có thể huy động (callable capital commitments)
- Tình trạng chủ nợ ưu tiên (preferred creditor status — quyền ưu tiên trong thứ tự hoàn trả)
- Thường được xếp hạng AAA hoặc investment grade rất cao
2.4 Regional & Local Governments
Hai loại trái phiếu chính:
| Loại Trái Phiếu | Nguồn Thu | Trọng Tâm Phân Tích Tín Dụng |
|---|---|---|
| General Obligation (GO) bonds | Toàn bộ quyền thu thuế của tổ chức phát hành | Cơ sở thuế, sức khỏe kinh tế, quản lý tài khóa, gánh nặng nợ |
| Revenue bonds | Dự án cụ thể hoặc dòng doanh thu xác định | Tính khả thi của dự án, phân tích nhu cầu, rate covenant, debt service coverage ratio |
Sự khác biệt chính:
- GO bonds: Được bảo đảm bằng “full faith and credit” của tổ chức phát hành — cam kết rộng hơn, thường được xem là an toàn hơn
- Revenue bonds: Chỉ được bảo đảm bằng một nguồn doanh thu cụ thể — rủi ro hơn nếu dự án không đạt kỳ vọng, nhưng không có quyền yêu cầu đối với nguồn thu thuế chung
Revenue bonds thường có yield cao hơn so với GO bonds tương đương để bù đắp cho cam kết nguồn thu hẹp hơn.